Apples vd Tim Cook. Fotograf: Eric Risberg/TT

Svensk toppanalytiker totalsågar Apples rekordvärdering - "modernt kvacksalveri"

Nyligen värderade en Wall Street-firma Apple till över 1 000 miljarder dollar. Svenska toppanalytikern Per Lindberg totalsågar den analysen och menar att Apples aktiekurs snarare borde halveras.

Att många analytiker tokhyllar Apple är inget nytt. Men för några veckor sedan höjde många på ögonbrynen när Wall Street-firman Cantor Fitzgerald värderade elektronikjätten till över 1 000 miljarder dollar. Motiveringen var bland annat en kraftigt ökande försäljning i Kina.

En som reagerar på värderingen är den internationellt kände svenske analytikern Per Lindberg på den nordiska investmentbanken ABG Sundal Collier. Han följer själv Apple, och han totalsågar Cantor Fitzgeralds analys när han pratar med Veckans Affärer.

Hans egen analys sticker ut åt andra hållet - hans säljrekommendation gör honom nästan unik bland Apple-analytikerna. Lindbergs riktkurs är 65 dollar. Han menar alltså att Apple-aktierna nästan borde halveras i värde, med motiveringen att marginalerna och försäljningsvolymerna för vinstmaskinen Iphone är ohållbara.

Och han menar att det är tvivelaktiga amerikanska mått som ligger bakom biljonvärderingen från den andra firman.

"Att många firmor på Wall Street hittar på nonsensmått lägger ju ett löjets skimmer över hela finansbranschen", säger Per Lindberg.

Per Lindberg är ganska ensam om att vilja trycka på säljknappen för Apple-aktien. Bara tre procent av analytikerna som följer bolaget rekommenderar sälj. 97 procent rekommenderar köp eller behåll för bolaget vars marknadsvärde i februari för första gången gick över 700 miljarder dollar. 

Vad har du att säga om analyserna som värderar Apple till över 1 biljon dollar?
"De som minns bubblan under 1999-2000 inser att mäklarfirmor är marknadsförare mer än något annat. Det intressanta är argumentationen de för, inte målkurserna eller rekommendationerna", säger Per Lindberg.

Han menar att det vore bättre och hederligare av firmorna att medge att de inte kan göra prognoser bortom ett eller tre år, och "att de på grund av denna bristande förmåga är oförmögna att bedöma en akties fundamentala värde och just därför hemfaller till en modern form av kvacksalveri."

Måttet 'PEG ratio' som Per Lindberg vänder sig mot, men som många amerikanska analytiker använder sig av, är en förkortning av 'Price/Earnings to growth' och innebär att P/E-talet (förenklat: pris/vinst) divideras med tillväxttakten för intäkterna under en viss tidsperiod.

Per Lindberg pekar på att ett bolag som har noll i vinst som basnivå kan få en en oändlig vinsttillväxt därefter, oavsett den absoluta nivån. Två i stort sett identiska bolag kan värderas helt olika med PEG ratio.

"Att investera handlar trots allt om att jämföra en absolut, förväntad belöning med en absolut kostnad. En fundamental, seriös investerare förkastar alla analyser som använder PEG ratios som grund för värderingen", säger Per Lindberg.

Bolag och projekt ska man istället värdera genom att titta på framtida kassaflöden och göra mångåriga prognoser, enligt Lindberg.

Historiken har inget med den framtida avkastningen att göra, menar Lindberg, som påminner om att Apple faktiskt var vid konkursens brant i slutet av 90-talet men idag gör vinst.

Fjärde kvartalet 2014 gjorde Apple den största vinsten som något bolag någonsin gjort.

Vad är det Apple tjänar så mycket pengar på?
"Min argumentation kring Apple är ganska enkel. I stort all vinst som Apple idag uppbär kommer direkt eller indirekt från Iphones. Ipad och datorerna är hyggligt lönsamma, men bortsett från Iphone är Apple ett ganska genomsnittligt bolag som säljer konsumentelektronik."

Enligt Lindbergs sätt att allokera kostnader blir bruttomarginalen 60-65 procent på en Iphone. 

Det är extremt högt jämfört med konkurrenterna. Liknande produkter från liknande tillverkare snittar enligt Lindberg med en bruttomarginal på omkring 25 procent (med stora variationer beroende på var produkten befinner sig i sin ’livscykel’).

Hur kommer det sig att marginalen är så hög?
"Iphone är inte längre en unik produkt men säljs ändå som sådan i väldigt stora volymer. Apple själva slår sig för bröstet och säger att 'vår design är fantastisk och våra applikationer är ojämförligt bäst.'"

Enligt Lindberg beror Iphones enorma försäljningsvolym och marginaler nästan uteslutande på operatörernas gigantiska subventioner som han menar till och med överstiger vad samtliga operatörer investerar i Ericssons och dess konkurrenters basstationer.

Är den här modellen hållbar på sikt?
"Nej. Den visar hur dumdristiga operatörerna har varit. Att Apple tjänar så mycket beror på att de ingick avtal med ett stort antal operatörer där dessa tvingades att förbinda sig långsiktigt om framtida inköp av iPhones, för att erhålla leverans av vid tidpunkten okända iPhone-modeller”.

Med dyra abonnemang som sträcker sig över lång tid tid betalar många slutkunder sedan ovetande tillbaka subventionsavgiften. För operatörerna är Iphone ett sätt att binda upp kunderna på lukrativa abonnemang, konstaterar Lindberg.

Lindberg menar att Apple kommer att tvingas göra eftergifter i sina förhandlingar framöver. I Sverige har Tele 2 kopplat loss abonnemangen. Innan dess gjorde T-Mobile det framgångsrikt i USA.

"Kunderna kommer inte ha råd eller vilja betala 4000 kronor extra för en iPhone om man kan komma över en lika bra smartphone från ett annat företag för halva det faktiska priset."

Lindberg påpekar också att Apples övertag snabbt har eroderats, med hänvisning till att Googles Android-modeller idag dominerar marknaden för smartphones och tables.

Den nya klockan tror han inte kommer röra om i grytan på något meningsfullt sätt. Den subventioneras inte och kunderna kommer att få se det riktiga priset. Dessutom ställer han sig tvivlande till att klockan har samma effekt som Iphonen har.

"Man känner sig nog inte lika speciell med en Apple-klocka på armen som med en Iphone i handen. En smartphone är på ett helt annat sätt en central del i en människans uppfattade personlighet och sociala status - man kan betrakta mobil kommunikation som en form av ett sjätte sinne", säger Per Lindberg.

LÄS ÄVEN: "Så många svenskar tänker köpa en Apple Watch"

Vad är dina åsikter om Apples hemlighetsfulla bilprojekt?
"Det är tydligt att Apple vill kunna växa. En förutsättning för det, eftersom man är redan har intäkter på cirka 200 miljarder dollar per år, är att ge sig in i mycket stora marknader. Som biltillverkare blir man i mångt och mycket en återförsäljare av andras tillverkade komponenter. Om det sker kommer det förändra Apple väldigt mycket, inte minst lönsamheten. Men jag bygger inte in några siffror på det i mina modeller innan jag ser det förverkligas."

PER LINDBERG

UTBILDNING:
Civilingenjör Teknisk Fysik vid KTH.
Teknologie Doktor Linköpings universitet.
Två år som postdoc Engineering Physics vid Stanford University.
MBA från University of California Berkeley.
Universitetslärare i företagsekonomi: Berkeley, Stockholms universitet

KARRIÄR:
1991-1996
Ericsson, Strategic Planning/Business Development

1996-1998
UBS Warburg

1998-2008
Dresdner Kleinwort, London

2008-2010
MF Global, London

2011-
ABG Sundal Collier, London/Stockholm


Med vårt NYHETSBREV missar du inget viktigt!

Kalendarium

För dig som prenumerant