Så kom då den väntade sättningen i fastighetsbolagens resultat. När drygt hälften av Stockholmsbörsens fastighetsbolag har rapporterat sina kvartalsresultat ser vi ett genomsnittligt vinstfall på närmare 40 procent jämfört med motsvarande period föregående år.
Dramatiken är dock en chimär eftersom vinstfallet har att göra med de nya redovisningsreglerna i IFRS snarare än nedgångar i den faktiska verksamheten. Numera måste börsens fastighetsbolag redovisa så kallade orealiserade värdeförändringar i fastighetsbeståndet direkt över resultaträkningen. Detta har under senare år dopat vinsterna i ett antal bolag och urholkar dem nu enligt samma logik.
Tittar vi i stället på det underliggande resultatet från de åtta rapporterande bolagens fastighetsrörelser, det så kallade driftsöverskottet mätt som överskottsgrad, blir bilden betydligt ljusare. Överskottsgraden har i snitt ökat 4 procent jämfört med förra årets första kvartal. På samma sätt fortsätter vakansgraden att minska och landar för dessa åtta bolag i snitt på knappt 8 procent.
Sedan Veckans Affärers senaste granskning i höstas har sektorn klarat sig hyggligt på börsen. Hittills i år är Carnegies fastighetsindex ner 2 procent – som bekant avsevärt bättre än generalindex. Då ska man dock ha i åtanke att sektorn slaktades från toppen i juli till och med december i fjol med en nedgång på närmare 30 procent. Marknaden har redan prisat in den kommande konjunkturnedgången i kurserna men det oförändrade ränteläget fungerar som stöd nedåt.
Bland bolagen börjar det nu så smått talas om en viss avmattning i kundintresset men än så länge är det snarare antalet stora transaktioner som minskar än hyresintäkterna. De affärer som de facto görs genomförs med en större andel eget kapital och med högre krav på fastigheternas läge, skick och hyresintäkter. Men operativt tuffar det på för sektorn. Majoriteten av bolagen rapporterar än så länge stigande hyror och lägre vakansgrader, jämfört med samma period föregående år. Enligt fastighetsanalytikerna på Newsec närmar sig kontorshyran i Stockholms absoluta A-lägen, det så kallade CBD, all time high och ligger nu på 5 000 kronor per kvadratmeter.
Utvecklingen har pressat ner direktavkastningskravet på dessa fastigheter till under 4 procent. Då investerarna knappt kan täcka sina räntekostnader med dessa intäkter är det i stället spekulation om framtida värdestegringar som ligger bakom affärerna. Men i Stockholms innerstad gör sig inte högbelånade aktörer besvär. Här dominerar i stället finansiellt stabila bolag som Fredrik Lundbergs Hufvudstaden och utländska fonder med långsiktigt perspektiv och djupa fickor.
Marknaden för bostäder påverkar inte majoriteten av de börsnoterade bolagen, göteborgska Wallenstam undantaget. Bostadsmarknaden fortsätter att karaktäriseras av en stark efterfråga och ett begränsat utbud. Även Wallenstam kan dock tvingas till nedskrivningar av beståndets värde då dess värdering sker efter prissättningen på bostadsrättsmarknaden.
Den nisch som i stället pekas ut som mest spekulativ är den för handelsfastigheter, det vill säga köpcentrum i och utanför städerna. Exempelvis har hyresnivåerna i Stockholmsregionen gått från cirka 10 000 kronor per kvadratmeter till över 14 000 sett över en fyraårsperiod. 1,5 miljoner kvadratmeter butiksyta projekteras just nu för de kommande tre åren.
Frågan alla ställer sig är om realinkomsterna och konsumtionen kan fortsätta öka i takt med att BNP-tillväxten avstannar. Störst i denna nisch är Atrium Ljungberg med 52 procent handelsfastigheter i beståndet.
MISSA INTE! Artikeln fortsätter på nästa sida.
För att spjälka upp börsens fastighetsbolag har vi valt att kategorisera dem efter finansiell och operationell risk. Det förstnämnda måttet innefattar nyckeltalen belåningsgrad och räntetäckningsgrad. Det andra täcker uthyrningsgraden och överskottsgraden, mätt som driftsöverskottet över de totala hyresintäkterna.
Vi kan konstatera att den finansiella risken ökat något i och med stigande räntor. Detta drabbar främst högbelånade bolag som
Balder och
Din Bostad med 30 respektive 23 procents soliditet. Det ska dock nämnas att belåningsgraden minskat i sju av åtta rapporterande fastighetsbolag, jämfört med samma kvartal föregående år. Mot strömmen går norrländska Diös som ökade belåningen med 13 procent, jämfört med samma kvartal i fjol, till 67 procent.
Belåningsgraden skiljer sig emellertid rejält åt. Allt medan konservativa bolag som Hufvudstaden och Heba arbetar med en soliditet på närmare 70 procent och klarar sig väl i ett sämre ränteklimat står det sämre till med den finansiella uthålligheten hos bolag som Balder och Din Bostad.
Dessa bolag arbetar med närmare 80 procents belåningsgrad för att öka hävstången på sitt egna kapital, strategin har visat sig vara lyckosam i en stigande marknad men kostar nu på i form av allt högre finansiella kostnader. Detta kombinerat med kommande nedskrivningar av värdet i fastighetsbeståndet lär pressa aktierna framöver.
Naturligtvis är också de stigande räntorna en faktor att räkna med i dessa sammanhang. Den genomsnittliga räntan för samtliga bolag närmar sig raskt 5 procent men fler höjningar är inte att vänta – i alla fall om man förlitar sig på Riksbankens nyligen kommunicerade räntebana till och med 2011. Den genomsnittliga belåningen i sektor landar dock på låga 56 procent.
Ett tecken på att bolagsledningarna känner trygghet i sina balansräkningar är den oförändrade utdelningsnivån. I veckorna delar fastighetsbolagens aktieägare på över 4 miljarder kronor, motsvarande en direktavkastning om hela 5 procent. Bäst i klassen är Kungsleden som delar ut 12 kronor per aktie, motsvarande en direktavkastning väl över 10 procent.
Rörelserisken bland bolagen har däremot minskat i det senaste kvartalet. Alla bolag – utom Catena – visar minskande vakansgrader jämfört med samma period i fjol, i Klövern sker detta för sjätte kvartalet i rad. Den genomsnittliga vakansgraden i hela sektorn landar således på låga 6 procent med sjunkande trend. Heba och Wallenstam som är inriktade på bostäder har – näst intill – full beläggning. Även här rankar sig Catena högt, tätt följt av Hufvudstaden.
På samma sätt ökar överskottsgraden i bolagens fastighetsförvaltning då stigande hyror ökar snabbare än driftskostnaderna.
Bäst i klassen är Catena, som driver bilhallar åt Volvo, med en överskottsgrad på hela 87 procent. Andraplatsen delas av Kungsleden och Wihlborgs som bägge landar på starka 71 procent. I snitt landar överskottsgraden på 64 procent, vilket betyder att 1 av 3 intjänade hyreskronor går åt till drifts- och underhållskostnader.
Samtliga bolags driftsöverskott från fastighetsrörelsen, förutom Hebas, landar väl över den riskfria räntan, mätt som den femåriga svenska statsobligationen på dryga 4 procent. Ett räkneexempel kan illustrera riskerna för fastighetssektorns medelbolag: En genomsnittlig belåningsgrad på knappa 60 procent ger en årlig räntekostnad på 30 miljoner kronor på ett fastighetsbestånd värderat till 1 000 Mkr, vilket vägs upp av det genomsnittliga driftsöverskottet på 64 miljoner. Kvar på sista raden innan värdeförändringar och skatt blir så dryga 30 miljoner och det ska således till nedskrivningar på 3 procent innan denna vinst vänds till förlust.
Vi valde att vara defensiva då vi senaste granskade sektorn. Vi förutspådde nedskrivningar i bolagens fastighetsportföljer samtidigt som vi påpekade styrkan i den underliggande marknaden som nu ger resultat i form av högre hyror och färre lediga lokaler.
I samband med det rekommenderades köp i trygga Hufvudstaden och sälj i högbelånade Din Bostads aktie. Då våra rekommendationer ges med ett tvåårigt perspektiv vidhåller vi den synen. Vår spekulativa sida lockar nu även till köp i två av börsens övriga fastighetsbolag: expansiva Klövern och höglönsamma Wihlborgs.
Rörelserisken minskar i takt med att hyrorna stiger och vakanserna är rekordlåga. Samtidigt ökar den finansiella risken för högbelånade bolag.